A audiência pública realizada em 1º de julho na Comissão de Desenvolvimento Econômico da Câmara, sobre o PL 4.308/2024, deu forma a uma divergência que vinha se formando havia meses e hoje ocupa o centro do debate: qual é a natureza jurídica das stablecoins. De um lado, o Banco Central passou a sustentar que elas são moeda de emissão privada, situada entre a moeda eletrônica e o depósito bancário; de outro, as associações do setor defendem que sigam como ativos virtuais.

Procuro examinar aqui essa divergência, mostrar por que ela é mais do que uma disputa de rótulos e avaliar suas consequências práticas em termos de regime aplicável, competência do regulador, incidência do IOF e o desenho institucional mais adequado, mapeando com as decisões que precisarão ser tomadas e acompanhadas nos próximos meses.

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A escolha entre “ativo virtual” e “moeda de emissão privada” determina os requisitos de lastro integral, de direito de resgate ao par, de qualidade das reservas e de supervisão prudencial e pode, no limite, definir o futuro do mercado cripto no país.

Nas categorias tradicionais, a lei e as normas do Banco Central já trazem um regime claro, embora concebido para outros instrumentos e, por isso, dependente de adaptações sob pena de inviabilizar modelos de negócio hoje existentes.

O regime de ativos virtuais, por sua vez, disciplinou apenas a intermediação e a custódia, mas não regulou a emissão de stablecoins. No fundo, tudo se resume à interpretação da Lei 14.478/2022: as stablecoins são ativos virtuais ou são representações digitais de moeda fiduciária, às quais se aplicaria o regime do próprio ativo tokenizado?

Nesse contexto, convém separar, de saída, dois casos que costumam ser tratados como um só, quais sejam, a stablecoin de real, que mais se aproxima da lógica de moeda eletrônica, e a de dólar, que carrega os riscos de dolarização, de câmbio paralelo e a dificuldade de alcançar um emissor no exterior.

Competência do regulador
O principal argumento do BC é o de que, mantida a qualificação como ativo virtual, ele poderia perder no futuro a competência para regular esses instrumentos. O receio tem fundamento teórico, no princípio de “mesma atividade, mesmo risco, mesma regulação”: uma emissora de stablecoins pode estar sujeita a uma corrida ou a outro risco prudencial que pediria remédios típicos de resolução bancária, e o uso desses tokens no mercado de câmbio reproduz os riscos das operações usuais desse mercado.

Se um novo decreto do Executivo deslocasse a competência para outra entidade, haveria uma assimetria regulatória. A pergunta, porém, é se essa mudança de regulador é mesmo plausível — algo que, até aqui, nunca foi sequer cogitado publicamente. E há um limite que o PL 4.308 não pode ultrapassar: pela mesma razão que impediu a Lei 14.478 de nomear o BC, o Congresso não pode dispor sobre a organização do Executivo, sob pena de inconstitucionalidade formal da norma.

Consequências de cada caminho
Manter a qualificação de ativo virtual é a rota de menor fricção, dando continuidade ao arcabouço já em vigor, com emissores e prestadoras sob a Resolução 520 (autorização do BC, lastro, segregação patrimonial e provas de reserva) e com as operações de pagamento e transferência internacional já capturadas pelo regime cambial da Resolução 521. Falta fechar as lacunas que restam, sobretudo emissão, resgate e responsabilidade do emissor, que é precisamente o que o PL deve suprir.

Migrar para moeda de emissão privada, ao contrário, tende a restringir a emissão a instituições autorizadas e a um modelo de conta com titular identificado, que não acomoda bem a autocustódia nem a circulação de carteira a carteira; e, se a qualificação for de depósito bancário, a emissão estaria restrita a bancos, com concentração no sistema bancário e exclusão das fintechs e prestadores atuais.

Em qualquer dessas hipóteses, as premissas de uma emissão em infraestrutura descentralizada teriam de ser repensadas. Soma-se a isso a definição da exigência de autorização para emitir — de real ou de dólar —, que, no caso de emissoras estrangeiras como Tether e Circle, levaria à constituição de empresa local ou a um regime de reconhecimento da autorização obtida em outra jurisdição.

Natureza jurídica e IOF
A natureza jurídica também influencia a cobrança do IOF. Requalificar as stablecoins como moeda de emissão privada, sobretudo as de dólar, aproximaria a sua conversão em reais da figura do câmbio e daria mais respaldo à tributação.

O imposto, porém, incide sobre operações determinadas (câmbio, crédito, seguro, títulos e valores mobiliários), e não sobre uma classe de ativo em abstrato. O gatilho é a operação concreta, não o rótulo do token. Nas Resoluções 521 e 561, o Banco Central já trouxe as stablecoins para dentro do mercado de câmbio quando usadas em pagamentos internacionais, e nessas operações o IOF-câmbio pode alcançá-las independentemente do nome do instrumento.

Qual o melhor enquadramento?
Enquadrar como moeda eletrônica funciona de forma razoável para a stablecoin de real, mas é incompatível com relação a circuito aberto e da à autocustódia e simplesmente não serve às stablecoins de dólar.

Tratar como depósito bancário oferece a maior garantia de paridade com a moeda bancária, mas traz barreiras concorrenciais.

Uma alternativa interessante seria criar uma categoria própria, uma “stablecoin de pagamento” com regime sob medida, no espírito do que os Estados Unidos fizeram no Genius Act, que permite anexar exatamente as salvaguardas que interessam (lastro integral, segregação, resgate e supervisão do BC) sem tentar enquadrar o instrumento em uma categoria já existente, em virtude de suas peculiaridades. O modelo europeu, que ancorou o token no e-money e acabou gerando mais burocracia do que proteção, é um bom exemplo do que evitar.

Próximos passos
A decisão sobre a qualificação — ativo virtual, moeda eletrônica, depósito ou categoria própria — determina as demais. O PL 4.308 pode (ou precisa) endereçar o preenchimento das lacunas de emissão, resgate, lastro e responsabilidade do emissor. Ainda, é preciso definir o tratamento do emissor estrangeiro, entre exigir constituição local e reconhecer autorização obtida fora, escolha decisiva num mercado quase todo formado por tokens de dólar emitidos no exterior.

Ademais, temos a fronteira tributária, com um IOF-câmbio que já alcança as operações internacionais e pode ganhar mais respaldo conforme avance a requalificação.

Essas escolhas dirá se o Brasil terá um marco que preserva a inovação e a competência do regulador, ou um que empurra a atividade para fora do país.